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      1. 贖回潮會重演嗎?

        核心觀點

        相比去年,本輪債市負反饋的異同點 相同點:銀行自營及理財在止盈訴求下,部分贖回公募基金,引發贖回潮。不同點:理財不再是本輪負反饋的核心,且當前機構對未來經濟基本面的預期,弱于去年贖回潮階段。

        哪些債券品種影響較大?公募基金遭遇一定拋壓,基金的主力定價品種:1-3Y信用債和20-30Y利率債預計將受到較大影響。

        后市怎么看?無論是市場對基本面的預期,還是理財資產端的久期水平,都遜于去年,所以本輪負反饋影響將顯著小于去年,不過仍會導致公募基金的購買主力——銀行自營及理財的贖回行為。對于債券投資者而言,屆時逢高配置勝率將明顯提升。


        (相關資料圖)

        正文

        1、贖回潮會重演嗎?

        本周 ,繼短端利率持續上行后,長端利率也已基本回到降息前的水平。從現券交易看,公募基金遭遇贖回壓力或是行情推手之一,本周對利率債及信用債均轉為凈賣出,拋盤壓力較大。這也引發了市場對于去年11月贖回潮重演的擔憂。那么,當前機構行為與去年有何異同?本輪“贖回潮”又將產生多大影響?

        1.1

        (1)相同點

        銀行自營和銀行理財在止盈訴求下,部分贖回公募基金,引發贖回潮。中長期純債基金的機構投資人占比基本維持在95%以上,商業銀行自營及理財作為主要的機構投資人,面對債市的快速調整,出于止盈目的會贖回公募基金,導致公募基金凈賣出規模大幅增加,引起債市的負反饋。

        (2)不同點:①理財不再是本輪負反饋核心

        2022年11月初,贖回潮啟動后,理財對利率債隨即轉為凈賣出。而近期,理財對各券種仍保持凈買入,尤其在本周,理財分別凈買入利率債和信用債140.4億元、345.4億元,較上周增加12.4億元、184.7億元,增配力量仍然穩健。

        造成這一現象的原因有二:一方面,今年以來,理財配置短期化趨勢明顯,目前整體持倉久期應顯著低于去年“贖回潮”前夕,對利率變動敏感性也將不及去年11月時期強。另一方面,理財破凈率已長期處于較低水平,積累了一定的凈值“安全墊”,負債端尚沒有出現大規模系統性的贖回。

        ②機構對未來經濟基本面預期,弱于去年贖回潮階段

        去年11月,疫情防控優化措施落地、地產政策“三箭齊發”,投資者對于經濟復蘇的預期高漲,市場處于“強預期、弱現實”的狀態。而當前,雖然地產利好政策不斷加碼,但效果仍有待觀察,且經濟數據表現始終偏弱,市場已進入“弱預期、弱現實”的行情。

        1.2?

        哪些債券品種影響較大?

        本輪公募基金遭遇一定拋壓,因此,基金的主力定價品種將受到較大影響。從過往的現券交易情況看,基金對1-3Y信用債和20-30Y利率債的凈買入占比中樞始終較高,分別在50%和30%左右,為相應券種的主要參與方,對其有主要定價權。因此,在基金遭遇贖回、大量拋售主力券種的情況下,3Y信用債及30Y國債收益率將有較大上行壓力。

        1.3

        后市怎么看?

        總結而言,目前無論是市場對基本面的預期,還是理財資產端的久期水平,都遜于去年,所以本輪負反饋影響將顯著小于去年。品種上,參考去年的走勢,利率債將率先企穩(30Y國債),信用隨后企穩(3Y信用)。

        不過,債市利率上行仍會導致公募基金的購買主力——銀行自營及理財的贖回行為,負反饋仍將持續。短期內,理財對基金的贖回將對債市產生一定沖擊,但贖回完成后基金的拋盤壓力將明顯減輕。而進入四季度,銀行自營對基金仍有止盈訴求,但一旦利率調整到位,這部分資金則會產生再投資壓力,將對主力券種10Y國債形成支撐。此外,在超長債配置上,30Y國債收益率上行至3%后,對保險較有吸引力。對債券投資者而言,屆時逢高布局勝率將明顯提升。

        2、機構現券成交監控

        2.1

        誰在買,誰在賣?

        1)利率債市場,本周空頭集中度明顯增加,背后主要原因是公募基金大幅凈賣出,本周凈減持利率債936.0億元。

        2)信用債市場,本周空頭集中度同樣上行,凈減持機構主要依舊集中于基金等產品。

        3)同業存單市場,本周多頭集中度有所回落,主要表現為基金對存單由凈增持轉為凈減持,本周累計凈減持427.9億元,較上周增加606.2億元。

        4)其他債(二級資本債和永續債),本周空頭集中度大幅上行,主要表現為基金凈減持力度增加,本周累計凈減持545.6億元,較上周增加529.1億元。

        2.2

        3.1

        資金價格

        本周跨月流動性仍然偏緊。R007和DR007分別收于2.04%和1.86%,較上周基本持平。6個月國股轉貼利率收于1.60%,較上周上行25BP。

        3.2

        融資情況

        本周銀行間質押式逆回購余額101003.4億元,較上周減少10.5%。從廣義資管來看,本周基金公司、銀行理財分別凈融資-2215.3億元及-1827.8億元。

        4、機構行為量化跟蹤

        4.1

        本周市場績優和一般利率債基金久期測算值分別為3.16和2.94,較上周分別下行0.30和0.22。

        4.2

        4.3

        本周全市場理財產品破凈率較上周略有下降,全部產品和理財子公司產品破凈率分別收為3.2%及4.3%。

        4.5

        機構杠桿全知道

        本周全市場杠桿率為108.1%,較上周降低1個百分點。廣義資管方面,本周保險機構杠桿率錄得114.4%,較上周降低0.6個百分點;基金杠桿率錄得103.6%,較上周下降3.0個百分點;券商杠桿率錄得194.7%,較上周下降0.5個百分點。

        5、國債期貨走勢跟蹤

        6、廣義資管格局

        風險提示:需要警惕流動性的“退潮”;歷史數據不能完全作為未來市場走勢參考;模型測算可能存在誤差。

        本文來源:靳毅(S0350517100001),劉暢(S0350122080146),來源:靳毅投資思考,原文標題:《贖回潮會重演嗎?》

        風險提示及免責條款 市場有風險,投資需謹慎。本文不構成個人投資建議,也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資,責任自負。

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